Koszt budowy, cena gruntu, pozwolenia, regulacje, finansowanie, przyszły popyt i wartość nieruchomości przy sprzedaży – inwestor rozpoczynający dziś projekt deweloperski musi przyjąć szereg założeń, które rynek zweryfikuje dopiero w kolejnych latach. Dodatkową niewiadomą są napięcia geopolityczne i zakłócenia w łańcuchach dostaw, które utrudniają prognozowanie kosztów w kilkuletnim horyzoncie. W działającej nieruchomości część odpowiedzi jest znana już przed zakupem. Dlatego z perspektywy inwestora liczy się nie tylko potencjalny zwrot, ale również liczba założeń, które muszą się potwierdzić, żeby ten wynik osiągnąć.
Projekt deweloperski pozwala stworzyć nieruchomość od podstaw i dostosować ją do przyszłych potrzeb rynku. Potencjalny wynik jest jednak uzależniony od parametrów, których znacznej części nie można zweryfikować w momencie angażowania kapitału. Inwestor musi oszacować końcowy koszt realizacji, harmonogram procesu administracyjnego i budowy, przyszłe warunki finansowania, popyt w momencie ukończenia inwestycji, możliwy poziom czynszów, tempo komercjalizacji oraz wartość nieruchomości przy sprzedaży. W istniejącym budynku punkt startowy jest inny. Przed zakupem można przeanalizować rzeczywiste przychody, poziom wynajęcia, najemców, długość i strukturę umów, koszty operacyjne oraz historię funkcjonowania nieruchomości.
– Z perspektywy inwestora projekt deweloperski jest inwestycją opartą w dużej mierze na założeniach dotyczących przyszłości. Trzeba oszacować termin ukończenia inwestycji, przyszły popyt, koszty budowy oraz warunki finansowania. W przypadku istniejącej nieruchomości można ocenić to, co kupuje się dziś, a aktywo generuje przychody od momentu zakupu. Można przeanalizować sam budynek, lokalizację, najemców, koszty i rzeczywiste przepływy pieniężne, a także porównać jego parametry z podobnymi nieruchomościami na rynku. Ryzyko oczywiście nadal istnieje, ale liczba założeń dotyczących przyszłości jest mniejsza. To zwiększa odporność inwestycji na przejściowe wstrząsy, takie jak nagły wzrost kosztów budowy czy okres spowolnienia gospodarczego – mówi Marc Safari, COO NASA Capital, grupy inwestycyjnej, która uruchomiła w Polsce fundusz inwestycyjny zarządzany przez IPOPEMA TFI.
Ostatnie lata pokazały, jak szybko może zmieniać się baza kosztowa wieloletniej inwestycji. Według Eurostatu ceny budowy nowych budynków mieszkalnych w Unii Europejskiej rosły szczególnie szybko w latach 2021–2023: odpowiednio o 5,8 proc., 12,2 proc. i 6,9 proc. rocznie. Następnie dynamika wyhamowała do 2,3 proc. w 2024 r. i 1,3 proc. w 2025 r. W całym okresie 2015–2025 wzrost wyniósł jednak 48,2 proc. W Polsce presja kosztowa także nie zniknęła. Według GUS w czerwcu 2026 r. ceny produkcji budowlano-montażowej były o 5,5 proc. wyższe niż rok wcześniej, a w przypadku budowy budynków wzrost wyniósł 5,1 proc. Jednocześnie poszczególne grupy materiałów zmieniają ceny w różnym kierunku i tempie. Przykładem mogą być ceny izolacji termicznych – według danych Grupy PSB w kwietniu były o 14 proc. wyższe niż rok wcześniej, a płyt OSB i drewna o 11 proc. Oznacza to, że zamiast jednolitego wzrostu kosztów budowy obserwujemy coraz większe zróżnicowanie zmian cen, przez co rośnie znaczenie zarówno struktury budżetu projektu, jak i momentu ponoszenia poszczególnych wydatków.
Do tej zmienności dochodzi sytuacja międzynarodowa. Napięcia geopolityczne i zakłócenia w globalnych łańcuchach dostaw ponownie wpływają na ceny energii i surowców. Komisja Europejska określiła obecną sytuację jako drugi tego rodzaju szok energetyczny w ciągu niespełna pięciu lat. Po zakłóceniach transportu przez cieśninę Ormuz Komisja podniosła prognozę inflacji w UE na 2026 r. o cały 1 pkt proc., do 3,1 proc. Znacząco wzrosły również europejskie ceny gazu – 19 sierpnia osiągnęły około 64,6 EUR/MWh wobec około 31 EUR/MWh przed eskalacją konfliktu. Skalę niepewności pokazuje także analiza scenariuszowa Komisji: w przypadku przedłużających się zakłóceń cena ropy w IV kwartale 2026 r. mogłaby sięgnąć około 180 USD za baryłkę wobec około 85 USD w scenariuszu bazowym. Ma to znaczenie także dla budownictwa, ponieważ produkcja cementu, szkła, ceramiki, stali i aluminium jest energochłonna, a zmiany kosztów energii mogą z opóźnieniem przekładać się na ceny materiałów. Dla inwestora planującego kilkuletnią realizację kluczowy jest więc nie tylko dzisiejszy poziom kosztów, ale również zakres, w jakim mogą się one zmienić, zanim projekt zostanie ukończony.
Do kosztów budowy dochodzi jeszcze cena gruntu. W największych miastach działki pod zabudowę nadal drożeją. Według analiz opartych m.in. na danych NBP i Cenatorium, w drugiej połowie 2025 r. ceny gruntów wzrosły o 5,3–10 proc. r/r, a deweloperzy wskazywali nawet na wzrosty rzędu 13 proc. w typowych lokalizacjach i 21 proc. w najlepszych. W 2026 r. dochodzi do tego jeszcze niepewność związana z planowaniem przestrzennym i zmianami regulacyjnymi. Dla inwestora oznacza to, że o powodzeniu projektu decyduje nie tylko koszt działki i budowy, ale także to, czy projekt będzie można zrealizować w zakładanym terminie i na przewidywanych zasadach. To właśnie kumulacja tych czynników jest dziś największym wyzwaniem: każdy z nich osobno można uwzględnić w modelu, ale przy kilkuletniej inwestycji część założeń może zmienić się już po zaangażowaniu kapitału.
W tym miejscu ważniejsza od kolejnych danych rynkowych staje się perspektywa samego inwestora.
– Nie musi wydarzyć się nic nadzwyczajnego, żeby wynik inwestycji istotnie odbiegał od pierwotnych założeń. Kilka miesięcy opóźnienia w procesie administracyjnym, umiarkowane przekroczenie budżetu czy wzrost stopy kapitalizacji przy sprzedaży o 25 punktów bazowych – każdy z tych czynników osobno może wydawać się niewielki, ale ich łączny wpływ może znacząco obniżyć roczną stopę zwrotu. Dlatego sam scenariusz bazowy nie daje pełnego obrazu inwestycji. Kluczowe jest sprawdzenie, jak wygląda jej wynik, gdy dwa lub trzy podstawowe założenia okazują się nieco mniej korzystne od planowanych – mówi Marc Safari z NASA Capital.
Dlatego znaczenie ma nie tylko oczekiwana stopa zwrotu, ale również jej wrażliwość na zmiany podstawowych założeń.
Również obraz rynku finansowania wymaga szerszego spojrzenia. Według Europejskiego Banku Centralnego w pierwszej połowie 2026 r. saldo netto banków strefy euro zaostrzających kryteria kredytowe dla nieruchomości komercyjnych wyniosło 6 proc., wobec 13 proc. w drugiej połowie 2025 r. Samo zmniejszenie skali zaostrzania kryteriów nie oznacza jednak, że ryzyko finansowania przestało mieć znaczenie. Kluczowe jest to, że kredytodawcy różnicują projekty w zależności od ich profilu ryzyka. Inaczej można oceniać działający budynek z istniejącymi najemcami, umowami i historią przepływów pieniężnych, a inaczej projekt, którego przyszłe przychody zależą od ukończenia budowy, utrzymania budżetu i harmonogramu oraz skutecznej komercjalizacji. W projekcie deweloperskim opóźnienie, wzrost kosztów lub wolniejsze pozyskiwanie najemców mogą zwiększyć potrzeby kapitałowe jeszcze przed osiągnięciem przez nieruchomość zakładanego poziomu przychodów. Finansowanie nie jest więc oddzielną zmienną – jest powiązane z całym profilem ryzyka realizacyjnego projektu.
Istniejąca nieruchomość również nie jest pozbawiona ryzyka. Najemcy mogą odejść, czynsze mogą się zmienić, koszty operacyjne wzrosnąć, a budynek może wymagać modernizacji lub stracić część swojej konkurencyjności. Różnica polega jednak na tym, że większą część tych czynników można ocenić jeszcze przed zakupem. Inwestor może przeanalizować rzeczywiste przychody z najmu, poziom wynajęcia, strukturę najemców, terminy wygasania umów, koszty funkcjonowania, historię operacyjną oraz planowane nakłady. Dzięki temu część przyszłych punktów ryzyka można wcześniej zidentyfikować i wycenić.
Nie tylko „ile mogę zarobić?”
Projekt deweloperski może przynieść atrakcyjną premię za podjęcie ryzyka i pozwala stworzyć nową wartość od podstaw. Nie zmienia to faktu, że w momencie podejmowania decyzji większa część jego przyszłego wyniku zależy od parametrów, które zostaną zweryfikowane dopiero później. W przypadku istniejącego budynku większa część informacji jest dostępna przed zakupem. To nie gwarantuje wyniku, ale pozwala oprzeć analizę na funkcjonującym aktywie, rzeczywistych przepływach pieniężnych i zidentyfikowanych ryzykach.
Odporność portfela nie wynika jednak z samego wyboru między projektem deweloperskim a istniejącą nieruchomością. Znaczenie mają również przewidywalność przychodów, dywersyfikacja najemców, terminy wygasania umów, poziom zadłużenia, koszty operacyjne, jakość i lokalizacja aktywów, możliwość ich alternatywnego wykorzystania oraz zdolność właściciela do aktywnego reagowania na zmieniające się warunki rynkowe. Właśnie dlatego z punktu widzenia inwestora oczekiwana stopa zwrotu jest tylko jedną stroną równania. Drugą jest to, ile ryzyk można ocenić przed zaangażowaniem kapitału i ile założeń musi się potwierdzić, aby tę stopę zwrotu rzeczywiście osiągnąć.